一、资产证券化产品结构

资产证券化产品如今已经相当成熟。它在国际上已有几十年的发展历史，而在中国大陆，这一历史也超过了10年。实际上，中国大陆的资产证券化最早可以追溯到2005年，至今已接近20年。资产证券化的核心在于将信息披露不规范、无定价共识机制、流通性差、标准化程度低、小额分散的资产进行打包，形成一个标准化的大类资产。这样的资产证券化产品具有明显的风险特征，并且能够实现共识的定价机制。在资产证券化领域，大多数产品都是结构化的，这个结构不仅能够将资产转化为证券，更能够满足投资者的需求，确保最终的产品是有人愿意购买的。

资产证券化的架构通常分为两个层次。第一层是优先级证券，其收益固定，唯一的不确定风险因素是期限。第二层是次级证券，这类证券风险较高，但潜在的回报也很大。位于这两者之间的是夹层证券，它们需要专业团队进行精细设计和操作。无论是通证化还是证券化，关键在于打造一个既合法合规、又能满足投资者需求的资产。

在资产证券化过程中，一个重要概念是剥离对原始主体信用的依赖。例如，银行发放的贷款或租赁公司形成的租赁，在证券化过程中，应该与原始权益人的信用无关，或者至少减少对其的依赖。如果资产仍然高度依赖于原始主体，那么它实际上只是主体信用的一个延伸。大陆的资产证券化实际上仍然是高度依赖于主体，在这方面还有待改进。在国际上，资产证券化通常涉及一个真实出售的过程，即将资产从多个原始权益人手中收购。在这一过程中，确保资产的真实性，以及将其标准化。最后，将资产从原始主体中剥离出来，由专业机构进行管理。只有这样才能确保资产的真实性、风险特征和后续服务的标准化。这一概念同样适用于数据资产。如果资产的风险特征与形成资产的主体无法分离，那么它就不能被视为真正的数据资产。

许多人在谈论资产证券化时，会立即提到它在金融危机中引发的问题。但深入分析可以发现，次级贷款的风险实际上是可以预测的。这一点，我们可以从金融危机期间许多人实际上赚了很多钱这一事实中看出。原因是资产证券化中的风险是透明的，而且是可预测的。从2004年、2005年到2006年，每年风险的增加都在数据中有所体现，并且这些数据是公开的。但为什么没有人用这些数据呢？这涉及到资产证券化的复杂性。从基础资产到最终投资者，我们可以看到证券化的整个流程涉及众多机构。在这个过程中，事情变得越来越复杂，同时，尽管监管程度更高，但最终投资者对资产性质的理解却越来越模糊。

二、数字资产技术可以规避资产证券化产品存在的问题

资产证券化面临三个主要问题。首先，发行流程长且管理成本高，这限制了证券化适用范围，通常只适用于大规模资产，如数十亿级别的发行产品。对于规模较小的资产，由于流程长和管理成本高，证券化并不经济。其次，对中介机构的依赖度过高。在金融危机中，我们发现对评级机构的过度依赖导致投资者忽视了风险。最后，投资者对资产数据的利用率不高，即使风险信息已经存在，投资者也从未关注。

在数字资产领域，这些问题可能仍然存在，而数字技术可以在一定程度上解决这些问题。首先，数字技术可以大幅简化证券化的流程，即传统金融的数字化。其次，智能合约可以替代许多中介机构的服务。实际上，中介机构的存在增加了产品的复杂性和管理成本，而没有真正地降低风险或者为投资者提供更好的服务。最后，数字技术可以提供基础资产实时、完整、可靠、可用的信息，改善数据的可用性问题。

本文的关注点不在于用数字技术来替代资产证券化，而是借鉴资产证券化产品设计，利用数字金融技术，为新的增量资产提供通证化的解决方案。那么新的增量资产来源于哪里？首先，新的消费模式催生了高度数字化的资产，这与传统证券化中的资产有所不同，其数字化程度显著高于传统证券化的资产。其次，正在进行大规模数字化转型或本身高度数字化的企业拥有着大量新的增量资产。对于中小企业而言，资产证券化一直没有很好地服务它们，这不仅是资产证券化行业的一个空缺，也是金融体系对中小企业服务不足的体现。新型数字化企业的基础资产数字化程度很高，这为资产证券化提供了新的机会。最后，新能源领域的增量资产值得关注，如光伏、风能和现代储能，这些领域的数字化程度也很高。以上提到的领域都有一个共同特点：基础资产的数字化程度非常高。如果我们忽视这些数字化程度，继续使用传统方法进行资产证券化，将会导致高成本、低效率。复杂的流程可能会掩盖资产的真实特征，而中介机构的作用也可能因此变得不那么必要。

三、资产证券化是链接传统金融与数字金融的桥梁

当前的金融体系为实体经济，尤其是成规模的实体经济，提供了一套非常成熟和完善的支持体系。在这一体系中，资产证券化是一个至关重要的环节。同时，数据资产和通证化在虚拟空间中也已相当成熟。

资产证券化的理念可以成为连接实体经济和虚拟经济的桥梁。区块链技术可以用于解决资产的确权和数据的溯源问题，而数字资产则可以简化证券的交易过程。智能合约可以在交易结构、现金流分配以及中介服务中发挥作用，从而替代传统的中介机构。资产证券化对当前的数字资产和通证化具有重要的借鉴意义。

本文最后强调一点：在推动资产证券化或通证化的过程中，我们必须关注最终的资产买方。不能仅仅关注如何创造资产，而忽视了这些资产最终由谁来买单的问题。